Yatırım Fonlarında Temerrüt Süreci

1. Sürecin Özeti

Yatırım fonları, profesyonel portföy yönetimi ve riskin farklı varlıklara dağıtılması amacıyla kullanılan temel sermaye piyasası araçlarından biridir. Bazı yatırım fonları ise, profesyonel yatırım portföy şirketleri tarafından yönetilmektedir. Güncel verilere göre yaklaşık 500.000 kişi yatırımlarını, Pusula Portföy ve Tera Portföy başta olmak üzere çeşitlim yatırım şirketlerinin fonlarında değerlendirmekteydi.

Hal böyle olmakla beraber uzun süreden beri; fonların gerçek değerinin çok üzerinde bedelle işlem gördüğü, yüksek getirinin fazla sayıda yatırımcı çektiği, fonlardaki spekülatif artışların fonların karşılığı kadar likitide olmamasından ötürü toplu fondan çıkış halinde temerrüt durumu oluşabileceği belirtiliyordu.

Bu kapsamda Sermaye Piyasası Kurumu (“SPK”) tarafından 28.08.2026 tarihinde Yatırım Fonlarına İlişkin Rehber’de değişikliği gidilmiştir. Yayınlanan rehber ile özetle;

• Serbest fonların yoğunlaşma ve ilişkili taraf işlemlerine doğrudan sınırlar getirilmiş,
• Fon sayısı ve büyük pozisyonlar için daha fazla portföy yöneticisi, araştırma belgesi ve yönetici onayı zorunluluğu getirilmiş,
• Takasbank tarafından işletilen Türkiye Elektronik Fon Dağıtım Platformu’ndaki (“TEFAS”) fonların portföy ve yatırımcı yapısının daha sık aralıklarla açıklanması zorunluluğu getirilmiş,
• Repo, para piyasası ve borsa dışı pay işlemleri daha yüksek teminat, merkezi takas ve SPK kontrolüne alınmıştır.

Ancak yukarıda yer verilen önlemlerin yeterli olmaması üzerine mevcut fon krizi, 28.08.2026 tarihinde başlamıştır. Anılan tarihte, Pusula Portföy’e ait fonlardan yaklaşık 132 milyar TL’lik çıkış talebi gelmesi üzerine Pusula Portföy, 15.09.2026 tarihinde fon sahibi yatırımcılara yapılması gereken çıkış ödemelerinde temerrüde düştüğünü açıkladı. Tera Portföy de bunu takiben bazı fonlardan çıkış talebi gelmesi üzerine çıkış ödemelerini yapamayacağını belirtti ve temerrüt durumunu açıkladı.

Sonuç olarak aslında bildiğimiz anlamıyla fon krizi, yüksek çıkış talebini karşılayamayan Portföy Yönetim Şirketleri’nin yatırımcılara ödemelerini yapamaması üzerine ortaya çıktı.

2. SPK’nın Aldığı Önlemler ve Tasfiye Sürecinde Güncel Durum

Fon krizinin başlaması üzerine SPK tarafından alınan ilk önlem; 17.09.2026 tarihli ve 2026/60 sayılı SPK Bülteni ile ilan edilen 17.09.2026 tarih ve 57/1706 ile 57/1707 sayılı Kararlar uyarınca, Tera, Pusula, Hedef, Atlas, A1, Pardus ve Bulls Portföy’ün kurucusu olduğu, payları TEFAS’ta işlem gören bütün fonların alım ve satım işlemlerine kapatılmasıdır. Bu fonların bunların bir kısmı para piyasası fonu, bir kısmı hisse senedi fonu, bir kısmı da başka serbest fonlardır. Ayrıca anılan kararlar ile sayılan fonların, SPK tarafında tayin edilecek yöntem ile tasfiye edilmesine karar verilmiştir.

Daha sonrasında SPK tarafından 17.09.2026 tarihli ve 2026/71 sayılı Bülten yayınlanmış olup 17.09.2026 tarih ve 57/1708 sayılı Karar kapsamında tasfiye usulü hakkında ilk adım atılmıştır. Anılan karar kapsamında;

• Tera Portföy Yönetimi AŞ’nin kurucusu olduğu fonların portföy saklayıcısı olarak T. İş Bankası AŞ’nin; A1 Capital Portföy Yönetimi AŞ, Atlas Portföy Yönetimi AŞ, Bulls Portföy Yönetimi AŞ, Hedef Portföy Yönetimi AŞ, Pardus Portföy Yönetimi AŞ ve Pusula Portföy Yönetimi AŞ’nin kurucusu olduğu fonların portföy saklayıcısı olarak ise T.C. Ziraat Bankası AŞ’nin görevlendirilmesine ve ilgili bankaların bu fonların tasfiye süreçlerinin yürütülmesinde yetkilendirilmelerine karar verilmiştir.
• Tasfiye süreci ilk başta 3 ay olarak belirlenmiştir. Ancak daha sonrasında yayınlanan 2026/62 sayılı Bülten kapsamında bu süre, 6 aya çıkarılmıştır.
• Anılan karar kapsamında Merkezi Kayıt Kuruluşu (“MKK”) ile bankalar arasında katılma payı ve bireysel saklama hesabı mutabakatının iki iş günü içinde yapılacağı belirtilmiştir.
• Daha sonrasında ise fonların borç ve alacaklarına ilişkin mutabakatı en geç on iş gününde tamamlanacaktır. Söz konusu mutabakat, tasfiye sürecinden sorumlu bankalar ile aracı kuruluşlar veya Takasbank arasında yapılacaktır.
• Mutabakat yapılmasından sonra azami 6 aylık süre içerisinde fonların nakde dönüştürülmesi aşamasına geçilecektir.
• Nakde çevrilen fonlardan elde edilen tutarlar, fon sahiplerine katılma payı oranında dağıtılacaktır.

Bu noktada özellikle, katılma payı oranında dağıtım yapılacağı yönündeki karar dikkat çekicidir. Bu husus, 6362 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu (“SPK K.”) m. 53’te düzenlenmektedir. Anılan madde şu şekildedir:

“Fon mal varlığının ayrılığı

MADDE 53 – (1) Fonun mal varlığı, portföy yönetim şirketi ve portföy saklama hizmetini yürütecek kuruluşun mal varlığından ayrıdır.

(2) Fon mal varlığı, fon hesabına olması ve fon iç tüzüğünde hüküm bulunması şartıyla kredi almak, türev araç işlemleri, açığa satış işlemleri veya fon adına taraf olunan benzer nitelikteki işlemlerde bulunmak haricinde teminat gösterilemez ve rehnedilemez. Fon mal varlığı portföy yönetim şirketinin ve portföy saklama hizmetini yürüten kuruluşun yönetiminin veya denetiminin kamu kurumlarına devredilmesi hâlinde dahi başka bir amaçla tasarruf edilemez, kamu alacaklarının tahsili amacı da dâhil olmak üzere haczedilemez, üzerine ihtiyati tedbir konulamaz ve iflas masasına dâhil edilemez.

(3) Fon mal varlığının tasfiyesi durumunda yalnızca katılma payı sahiplerine ödeme yapılabilir.”

Görüleceği üzere SPK K. fonun mal varlığı, portföy yönetim şirketi ve portföy saklama hizmetini yürütecek kuruluşun mal varlığı ayrımlarını sıkı bir şekilde yapmış ve bir fonun tasfiyesi halinde, sadece katılma payı sahiplerine ödeme yapılacağını düzenlemektedir. SPK tarafından yapılan açıklamalarda ise ödemenin, katılma payı oranında yapılacağı belirtilmiştir. Görüleceği üzere SPK K.’da veya SPK’nın ikincil düzenlemelerinde tasfiye esnasında fonların hangi bedel üzerinden nakde çevrileceği yönünde bir düzenleme bulunmamaktadır.

Buradan hareketle süreç aşağıdaki şekilde ilerleyecektir:

• Fonlar öncelikle nakde çevrilecektir. Fonların içerisinde yer alan varlıklar, nakde çevrilmeleri esnasında hangi değerde ise fon sahiplerine, fonlara ilk girişteki katılım payları oranında ödeme yapılacaktır.
• Söz gelimi, bir yatırımcının katılım payı oranı 1/100 olabilir. Yatırımcının fona girişi esnasında 1/100 oranındaki katılım payının karşılığı 1.000 TL’dir. Yatırımcının fondaki varlıkları, fonun değer kazanmasından sonra 3.000 TL olmuş olabilir. İşte bu durumda dahi, yani yatırımcı aslında kar etmiş ise dahi, fonun tasfiyesi esnasında yani fon nakde çevrilirken 1/100 oranındaki katılım payının karşılığı, girişte verilen 1.000 TL’ye denk gelmeyebilir.
• Tam da bu noktada yatırımcının, aslında ilk başta fon yatırımı yaparken sahip olduğu ana para olan 1.000 TL’yi alamaması gündeme gelecektir.
• Bu durum, fonların nakde çevrilmesi esnasındaki piyasa koşulları dikkate alındığında gayet ihtimal dahilindedir. Keza tasfiye sürecinden sorumlu olan bankalar, anılan fonları nakde çevirmek için doğal olarak fonlarda yer alan sermaye piyasası varlıklarını satacaktır. İşte bu sermaye piyasası varlıklarının satılması esnasında, piyasadaki değerlerinin yatırımcının fon yatırımı yaparken yatırmış olduğu ana paraya denk gelmemesi halinde yatırımcının zararı doğacaktır.

Son olarak özellikle, 17.09.2026 günü saat 13:30’dan önce yapılan işlemler yönünden SPK’nın ayrımına dikkat edilmesi gerekmektedir.

• SPK’nın 2026/61 sayılı Bülteni’nde yer alan Karara göre; ihbarlı fonlar için 17.09.2026 tarihinde saat 13.30’dan sonra iletilen katılma payı iade talimatları ile para piyasası fonları için izahnamede yer verilen gün sonu valör atlama saatinden sonra iletilen iade talimatları işbu tasfiye esasları kapsamındadır.
• Hal böyle olmakla beraber, 17.09.2026 tarihinde saat 13.30’dan önce veya sonrasında talimat verilmesine yönelik SPK tarafından 2026/61 sayılı Bülten’de yapılan ayrım, SPK’nın 28.09.2026 tarihli Tasfiye Süresine İlişkin Basın Duyurusu ile esasen kaldırılmıştır.
• SPK söz konusu basın duyurusunda özetle; 16.09.2026 tarihi saat 13.30 sonrası ve 17.09.2026 tarihi saat 13.30 öncesi talimatlar aynı fiyat valörüne tabi olduğundan ve 17.09.2026 tarihinde ilgili fonlar TEFAS platformunda işleme kapatıldığından, anılan fonlar için 17.09.2026 tarihinde verilen tüm talimatların TEFAS tarafından iptal edildiğini vurgulamıştır.
• SPK’nın anılan Kararına ve Basın Duyurusuna istinaden katılma payı iade talimatlarının akıbeti şu şekilde olacaktır:

Sonuç olarak mevcut durumda, fonlara ilişkin mutabakatın bitmesine müteakip 17.09.2026 tarihi dahil olmak üzere bu tarihten sonra verilen emirlerin TEFAS nezdinde gerçekleşmemesinden ötürü anılan tarihler itibarıyla fon sahibi olan yatırımcılar, tasfiye sürecine dahil olacaktır.

Son olarak yatırımcıların süreçte özellikle aşağıda yer verilen konulara dikkat etmesi gerektiği kanaatindeyiz:

• Yatırımcılar, özellikle KAP ve SPK’nın resmi sitesinden yapılan duyuruları ve açıklamaları takip etmelidir.
• Yatırımcılar, sahibi oldukları fonların tam unvanı, fon kodu, payların alış tarihi, alış fiyatı gibi verileri mutlaka muhafaza etmelidir.
• Eğer 16.09.2026 veya 17.09.2026 tarihinde verilmiş bir emir varsa bu emrin tarihini gösteren kayıtları muhafaza etmelidir.
• Yine MKK nezdinde ve e-Yatırımcı nezdinde oluşmuş kayıtlar, bilgiler muhafaza edilmelidir.
• Banka veya aracı kurumda bulunan hesap ekstreleri, yatırımcıya konuya ilişkin gönderilmiş SMS ve e-postalar, yatırım danışmanları ile yapılan konuşmalar da muhafaza edilmelidir.

3. Olayın Cezai Boyutu

Sürecin özeti kısmında belirtildiği ve kamuoyunda da sıkça konuşulduğu üzere mevcut fon krizinin belki de en önemli sebepleri; fonlarda yer alan varlıkların esasen piyasadaki gerçek değerlerinin çok üzerinde işlem görmesinin sağlanması yani manipülasyon yapılması ve manipülasyondan haberdar olan bazı yatırımcıların ve fiyatlarda azalma görmekle birlikte manipülasyondan haberdar olmayan yatırımcıların varlıklarını korumak amacıyla yüksek miktarlı çıkış işlemi yapmak istemesinden ötürü Yatırım Portföy Şirketleri’nin çıkış talebini karşılayamamasıdır.

Bu durumda oluşabilecek suçlar en temelde SPK K.’da düzenlenmektedir. Bu suçlar sırasıyla şu şekildedir:

• SPK K. m. 106’da düzenlenen bilgi suistimali suçu
• SPK K. m. 107’da düzenlenen piyasa dolandırıcılığı suçu
• SPK K. m. 110’da düzenlenen güveni kötüye kullanma ve sahtecilik suçu

Anılan suçlar hakkındaki detaylı açıklamalar şu şekildedir:

A-  SPK K. m. 106’da Düzenlenen Bilgi Suistimali Suçu

Anılan düzenleme uyarınca; doğrudan ya da dolaylı olarak sermaye piyasası araçları ya da ihraççılar hakkında, ilgili sermaye piyasası araçlarının fiyatlarını, değerlerini veya yatırımcıların kararlarını etkileyebilecek nitelikteki ve henüz kamuya duyurulmamış bilgilere dayalı olarak sermaye piyasası araçları için alım ya da satım emri veren veya verdiği emri değiştiren veya iptal eden ve bu suretle kendisine veya bir başkasına menfaat temin eden kişilerin bilgi suistimali suçu işleyeceği düzenlenmiştir.

Söz konusu suçu işleyebilecek kişiler ise maddede sınırlı olarak sayılmıştır, bu kişiler;

– İhraççıların veya bunların bağlı veya hâkim ortaklıklarının yöneticileri,

– İhraççıların veya bunların bağlı veya hâkim ortaklıklarında pay sahibi olmaları nedeniyle bu bilgilere sahip olan kişiler,

– İş, meslek ve görevlerinin icrası nedeniyle bu bilgilere sahip olan kişiler,

– Bu bilgileri suç işlemek suretiyle elde eden kişiler,

– Sahip oldukları bilginin bu fıkrada belirtilen nitelikte bulunduğunu bilen veya ispat edilmesi hâlinde bilmesi gereken kişilerdir.

Anılan suçun cezası ise üç yıldan beş yıla kadar hapis veya adli para cezasıdır. Bu suçtan dolayı adli para cezasına hükmedilmesi hâlinde verilecek ceza elde edilen menfaatin iki katından az olamaz.

Mevcut fon krizi açısından ise yukarıda yer verilen hükümlerin uygulanması ihtimal dahilindedir. Keza, kamuya yansıyan bilgilere göre pek çok yatırımcı, mevcut fon krizinden önce, ileride çıkış taleplerinin karşılanmayacağını içsel bilgiler aracılığıyla öğrenmiş ve buna göre önden satış emri vermiştir. Bu kişiler yönünden anılan maddenin uygulanması mümkündür.

B- SPK K. m. 107’da Düzenlenen Piyasa Dolandırıcılığı Suçu

Söz konusu madde uyarınca; sermaye piyasası araçlarının fiyatlarına, fiyat değişimlerine, arz ve taleplerine ilişkin olarak yanlış veya yanıltıcı izlenim uyandırmak amacıyla alım veya satım yapanlar, emir verenler, emir iptal edenler, emir değiştirenler veya hesap hareketleri gerçekleştirenler üç yıldan beş yıla kadar hapis ve beş bin günden on bin güne kadar adli para cezası ile cezalandırılırlar.

Anılan maddede düzenlenen suç, özellikle mevcut durumda tasfiyeye giren fonların fiyatlarının manipülatif olarak yükseltilmesi sürecinde gündeme gelmektedir. Keza anılan fonların gerçek değeri, piyasada gördükleri değerin çok altında olmasına rağmen yanıltıcı izlenim uyandırmak amacıyla daha yüksek fiyattan işlem görmesi için fiktif işlemlere konu olmuştur. Bu durumda söz konusu maddenin uygulanması gündeme gelecektir.

C- SPK K. m. 110’da Düzenlenen Güveni Kötüye Kullanma ve Sahtecilik Suçu

Söz konusu maddenin 1. fıkrasının (a) bendinde yer alan örtülü kazanç aktarımı halihazırda devam eden soruşturma dosyalarında Portföy Yönetim Şirketlerinin yönetici kadrolarına isnat edilen suçlardan birisidir. Anılan madde uyarınca; Portföy Yönetim Şirketlerine sermaye piyasası faaliyetleri sebebiyle veya emanetçi sıfatıyla veya idare etmek için veya teminat olarak veya her ne nam altında olursa olsun, kayden veya fiziken tevdi veya teslim edilen sermaye piyasası araçlarının, kendisinin veya başkasının menfaatine satmak anılan maddede yer alan suça verecektir. Söz konusu suç, esasen örtülü kazanç aktarımı olarak da adlandırılmaktadır. Anılan suçun cezası, 5237 sayılı Türk Ceza Kanunu m. 155/2 atfıyla üç yıldan az olmamak üzere hapis cezası ve adli para cezasıdır.

D- Soruşturma Usulü ve Yatırımcılar Tarafından Yapılması Gerekenler

Yukarıda yer verilen suçların soruşturulması usulü, SPK K. m. 115’te düzenlenmiştir. Anılan düzenleme uyarınca;

• Yukarıda yer verilen suçların soruşturulması, SPK tarafından Cumhuriyet Başsavcılığına yazılı başvuruda bulunulmasına bağlıdır.
• Başvuru üzerine kamu davası açılması hâlinde iddianamenin kabulü ile birlikte SPK aynı zamanda katılan sıfatını kazanır.
• Mevcut fon krizinde mağdur olan kişiler tarafından SPK’nın yapmış olduğu suç duyurularına katılmak mümkün olduğu gibi anılan suçlardan ötürü SPK veya ilgili Cumhuriyet Başsavcılıkları nezdinde suç duyurusu yapılması mümkündür.
• Buna ilaveten, özellikle SPK’nın resmi sitesinde yer alan duyuruların da takip edilmesinde fayda vardır. Söz gelimi, 09.2026 tarihli ve 2026/65 sayılı SPK Bülteni’nde Özata Denizcilik Sanayi ve Ticaret A.Ş. yetkilileri ve şirkette görevli kişiler hakkında suç duyurusunda bulunulmuştur.

4. Yatırımcı Tazmin Merkezi’nin Sorumluluğu

Yatırımcı Tazmin Merkezi (“YTM”), SPK K. m. 82 ve devamında düzenlenen tazmin hükümleri uyarınca kurulmuştur. Yatırımcıların zararlarının tazmini şartları şu şekildedir:

• SPK, yatırım kuruluşlarının sermaye piyasası faaliyetinden kaynaklanan nakit ödeme veya sermaye piyasası araçları teslim yükümlülüklerini yerine getiremediğinin veya kısa sürede yerine getiremeyeceğinin tespit edilmesi hâlinde yatırımcıları tazmin kararı alır.
• Bu karar, durumun tespitinden itibaren üç ay içinde alınır.
• Tazminin kapsamını, yatırımcılara ait olan ve yatırım hizmeti ve faaliyeti veya yan hizmetler ile bağlantılı olarak yatırım kuruluşu tarafından yatırımcı adına saklanan veya yönetilen nakit ödeme veya sermaye piyasası araçlarının teslim yükümlülüklerinin yerine getirilmemesinden kaynaklanan talepler oluşturur.
• Yatırımcıları tazmin kararı verilen kuruluşların yatırımcıları, bu madde kapsamında tazmin talep etme hakkına sahiptir. Yatırımcıların yatırım danışmanlığı veya piyasadaki fiyat hareketlerinden kaynaklanan zararları tazmin kapsamında değildir.
• Yatırımcılar tazmin taleplerini YTM’ye yazılı olarak yaparlar. Tazmin talebinde bulunma hakkı, tazmin kararının ilanından itibaren bir yıl sonra zamanaşımına uğrar.
• Yatırımcıların tazmin talepleri, yatırım kuruluşunca karşılanmayan nakit ödeme ve sermaye piyasası araçlarının iade yükümlülükleri üzerinden hesaplanır. Yatırımcılar adına saklanan sermaye piyasası araçları hak sahiplerine öncelikle dağıtılır. Bu sermaye piyasası araçları, bulundukları her bir hesap bazında ve özellikle yerine getirilmemiş takas yükümlülükleri için mahsup edilir. Tazmin tutarı, kanuni ve akdî şartlar uyarınca yatırım kuruluşunun mahsup ve benzeri talepleri de dikkate alınarak belirlenir. Yatırımcı alacaklarının hesaplanmasına ilişkin usul ve esaslar SPK tarafından belirlenir.
• 2026 yılı itibariyle YTM’nin tazmin edebileceği azami tutar 2.065.145 TL’dir. Anılan miktar, Yatırımcıların Tazmini ile Tedrici Tasfiye Usul ve Esasları Hakkında Yönetmelik m. 15 uyarınca yatırımcı başına belirlenen miktardır. Yani bir yatırımcının, tasfiye kapsamına giren birden fazla fonu bulunsa dahi tazmin tutarı azami tutarı aşamayacaktır.

YTM’nin tazmin sorumluluğunun kapsamı yukarıda da belirtildiği üzere yatırımcılara ait olan ve yatırım hizmeti ve faaliyeti veya yan hizmetler ile bağlantılı olarak yatırım kuruluşu tarafından yatırımcı adına saklanan veya yönetilen nakit ödeme veya sermaye piyasası araçlarının teslim yükümlülüklerinin yerine getirilmemesinden kaynaklanan talepler oluşturmaktadır.

• Bu itibarla mevcut fon krizinde Yatırım Portföy Şirketleri’nin nakit ödeme yükümlülüklerini yerine getirmemesi, yatırımcıların YTM’den tazmin talep hakkını doğurmaktadır. Tabi bunun için öncelikle, SPK’nın yatırım kuruluşlarının sermaye piyasası faaliyetinden kaynaklanan nakit ödeme veya sermaye piyasası araçları teslim yükümlülüklerini yerine getiremediğinin veya kısa sürede yerine getiremeyeceği tespit etmesi gerekmektedir.

Hazırlayan:

Av. Doğa Can Altınözlü